Synergieeffekte: Grund und zwingende Vorgabe für Fusionen |
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Winfried Berner, Die Umsetzungsberatung |
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Synergieeffekte – Betriebsräte
und Belegschaften haben dieses harmlos-akademisch klingende Wörtchen
zu fürchten gelernt. Denn Synergien sind der zentrale Grund,
weshalb Fusionen,
Übernahmen und Restrukturierungen
überhaupt durchgeführt werden: Durch die Zusammenführung sollen
Kosten eingespart und/oder Vorteile im Markt erreicht werden. Das
Erzielen solcher Synergieeffekte ist zugleich die zwingende Vorgabe
für jeden Merger, denn der gigantische Aufwand der Integration lohnt
sich nur dann, wenn dadurch ein hoher betriebswirtschaftlicher Nutzen erzielt
wird. Unter entsprechendem Druck steht das Top-Management: Es haftet
mit seinem Kopf dafür, die versprochenen Synergien auch zu liefern. |
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Die Begründungen, die für Fusionen, Übernahmen und Umstrukturierungen
gegeben werden, lesen sich auf den ersten Blick sehr unterschiedlich:
Mal soll damit die Überlebensfähigkeit der zu verschmelzenden Unternehmen
gesichert werden (a), mal geht es um den Eintritt in einen wichtigen
Markt (b), mal ist von der Integration einer zusätzlichen Wertschöpfungsstufe
(a) bzw. von horizontaler (a, b) oder vertikaler Integration (a)
die Rede. In wieder anderen Fällen wird behauptet, dass sich die
Produktpaletten (Verzeihung: Portfolios) der beiden Firmen ideal
ergänzten (a, b), dass ungeahnte Möglichkeiten zum Cross-Selling
entstünden (a, b), dass den Kunden erheblicher Zusatznutzen geboten
und damit Preisprämien erzielt werden könnten (b) oder dass erhebliche
Vorteile im Einkauf (a) sowie Skaleneffekte in Entwicklung, Produktion
und Logistik (a) erreicht werden könnten. |
Unterschied-
liche Quellen ...
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So unterschiedlich diese Begründungen klingen, am Ende geht es
dabei immer um Synergieeffekte. Und zwar eigentlich nur um zwei Arten von Synergien: entweder um Kostensynergien (a)
oder um Marktsynergien (b) oder um beides (a, b). |
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Synergien setzen Überschneidungen voraus |
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Synergien können nur erzielt werden, wenn es nennenswerte Überschneidungen
zwischen den Produkten, Dienstleistungen oder Aktionsfeldern der beiden Unternehmen
gibt. Man spricht hier von Ergänzungspotenzialen oder von operativem
bzw. strategischem Fit – je nachdem, ob sich die beiden Firmen in
ihrer heutigen Struktur gut ergänzen oder ob die eine sich schlüssig
in die Zukunftsstrategie der anderen einfügt. Was einseitig, aber
auch wechselseitig sein kann: Wenn die eine Firma zum strategischen
Ziel hat, sich den asiatischen Markt zu erschließen, kann sie eine asiatische Firma kaufen, die in diesem Markt bereits eine starke Stellung hat; sie könnte sich aber auch mit einer asiatischen Firma zusammentun, die ihrerseits
den europäischen Markt erobern will. So ergibt sich möglicherweise für beide ein strategischer
Fit. |
Operativer oder strategi-
scher
Fit
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Wenn hingegen ein Maschinenbau-Unternehmen eine Großbäckerei übernimmt,
weil die aufgrund von Nachfolge- oder Finanzierungsproblemen gerade
günstig zu haben ist, dann riecht das nicht gerade nach einem wie
auch immer gearteten Fit. Allenfalls könnte man über Synergien in
den Verwaltungsbereichen nachdenken, aber auch hier wäre zu befürchten,
dass die Mehrkosten, die durch wachsende Komplexität entstehen,
höher sind als die realistisch erzielbaren Synergien. Trotzdem kann
eine solche Investition sinnvoll sein, wenn der Preis stimmt und sie eine
entsprechende Eigenkapitalrendite bringt. Aber dann handelt es sich
um eine reine Finanzanlage, das heißt
um Portfolio-Management,
und auf große Synergien sollte man besser nicht hoffen. |
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Hier liegt einer der Knackpunkte für den Erfolg von Fusionen und
Übernahmen: Wenn der Merger strategisch
keinen Sinn macht, kann auch noch so gutes Integrations-Management
keinen Erfolg daraus machen. Denn wo keine nennenswerten Überschneidungen sind,
sind auch mit dem besten Management keine Synergieeffekte zu holen. |
Kein Fit –
keine Synergie
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Der tiefe Sturz in das Wertloch |
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Am Anfang einer Fusion oder Übernahme stehen ohnehin nicht eindrucksvolle
Synergieeffekte, sondern erst einmal ein Riesenberg von Arbeit (=
Kosten) und dazu ein Riesenberg von Schulden. Dazu schreiben die BCG-Berater Neil
Monnery und Art Peck (The Work Begins After the Deal Is Closed; 2000; BCG Perspectives): |
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"A M&A venture always begins in the red. Despite the fact that
companies enter a merger or an acquisition to create value, the
immediate effect of most deals is the exact opposite. Companies
usually pay a considerable premium for their acquisitions. That
premium is the capitalized future of the company's earnings stream,
and it must be paid back before the company can go forward. Put
bluntly, a company falls into a value hole when it buys another
company, and its first job is to climb out."
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Zwar kann man der enormen Schuldenlast dadurch entgehen, dass man
das andere Unternehmen nicht "cash" bezahlt, sondern mit eigenen Aktien, gegebenenfalls im Rahmen einer Kapitalerhöhung. Oder dass man sich formell mit ihm
vereinigt, also keine Akquisition durchführt, sondern einen Merger. Dann hat man zwar nicht mehr die Banken im Nacken, aber
um so mehr die Shareholder, die der Fusion ja primär deshalb zugestimmt
haben, um eine höhere Eigenkapitalrendite
zu erzielen oder, auf gut deutsch, "more bang for the buck" einzufahren. Aus Sicht der Anteilseigner ist der Kauf mit eigenen Aktien in aller Regel das schlechtere Geschäft, gleich ob im Rahmen einer Akquisition oder einer Übernahme, argumentiert der erfahrene Großinvestor Warren Buffett. Denn meist verwässert er den Wert dieser Aktien, weil dann entsprechend mehr Aktien an künftigen Wertsteigerungen partizipieren, sodass die Wertsteigerung pro Aktie geringer ausfällt. |
Schulden oder Erwartungsdruck
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Dieser Artikel ist ein Auszug aus meinem neuen Buch "Systemische Post-Merger-Integration – Dem Culture Clash zuvorkommen und Unternehmenskulturen wirklich integrieren" (Schäffer-Poeschel 2017). Es gibt Ihnen eine systematische, leicht verständliche Einführung in das Gesamtthema und zeigt, wo die Fallstricke bei der Integration von Unternehmen liegen und worauf Sie Ihr Augenmerk richten sollten, um Ihre Integration zum Erfolg zu führen.
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Buchhinweis "Systemische Post-Merger-Integration"
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Hoher Erwartungsdruck |
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So oder so, das Top-Management steht unter gewaltigem Druck,
die riesige Investition wieder einzuspielen und sie angemessen zu
verzinsen. Dabei steht es unter scharfer Beobachtung des Kapitalmarkts,
der Banken wie auch der eigenen Aufsichtsgremien. Ihnen allen hat
es im Vorfeld erklärt, dass sich die Fusion oder Übernahme rechnet
und wie das funktionieren soll. Nun wird erwartet, dass es dieses
Versprechen einlöst und dass sich dies in einem steigenden Aktienkurs
bezahlt macht. Und diese Erwartung ist oftmals mit nur wenig Langmut
hinterlegt. |
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Nicht selten findet sich das Top-Management dabei in einer Falle
wieder: Es hat sich öffentlich auf Synergieeffekte festgelegt, die
ihm von Beratern und Investmentbankern vorgerechnet wurden. Diese Zahlen hat es unterschrieben, weil es
die Fusion oder Übernahme unbedingt wollte, der Expertise der Berater vertraute
und möglicherweise von den Synergiepotenzialen selbst beeindruckt
war. Dabei hat es vielleicht zu spät bemerkt, welch brisante Rollenverteilung
in diesem Spiel steckt: Die Berater machen die Versprechen (oder
arbeiten sie zumindest aus, ohne selbst in der Verantwortung für
deren Einlösung zu sein) – das Management muss sie halten. |
Bristante Rollenverteilung
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Nun sitzt
der Vorstand in der Falle. Zurückrudern geht nicht, weil das dem
Eingeständnis der eigenen Inkompetenz gleichkäme. Also bleibt nur
die Flucht nach vorn: Liefern. Um die eigene Haut zu retten, muss
er Synergien nun notfalls auch mit der Brechstange erzwingen. Und dabei zeigt sich zuweilen, dass sich die Realität nur begrenzt zwingen lässt. |
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Zusätzlicher Druck auf das Einspielen von Synergien geht oftmals
auch davon aus, dass für das erworbene Unternehmen ein hoher
Kaufpreis gezahlt worden ist. So lange das nur der Mehrpreis ist,
der sich, wie Neil Monnery und Art Peck schrieben, aus dem "kapitalisierten
Wert der künftigen Erlösströme" ergibt, geht es noch, denn dieser
Teil ist durch die Synergiepotenziale seriös abgedeckt. Gerade in
den letzten Jahren wurde für Akquisitionen aber oftmals noch eine erhebliche zusätzliche "Prämie" bezahlt – teils weil im Zuge der Konzentration vieler Märkte
die Zahl der in Frage kommenden Akquisitionskandidaten deutlich
weniger wurde, was den Preis nach oben trieb, teils wohl auch aus
Torschlusspanik und egozentrischen Größenphantasien. |
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Was sich betriebswirtschaftlich nicht mehr rechnen ließ, wurde
dann oftmals "strategisch" begründet – zuweilen sicher zu Recht,
manchmal aber auch zu Unrecht. Deutlich wird dies an den Reaktionen
des Kapitalmarkts: Während er Fusionen und Übernahmen in früheren
Jahren meist durch steigende Aktienkurse
belohnte, wurden in den letzten Jahren die Fälle immer häufiger,
wo der Markt sie durch absackende Kurse bestrafte. Was den Druck auf das
Management natürlich dramatisch erhöht(e), denn es muss nun den
Beweis führen, dass nicht sie sich verschätzt haben, sondern der Kapitalmarkt. |
Strategische Akquisitionen |
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Jagd nach Synergien |
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In jedem Fall geht, kaum dass die Tinte unter dem Vertrag trocken
ist, oder genauer: unmittelbar nach dem "Closing" die Jagd nach den Synergien los. Denn das Errechnen ist eine
Sache, das Realisieren eine ganz andere – und das erstere ohne Zweifel
der gemütlichere Job. Um die Synergien zu "heben", müssen zunächst die Synergiefelder, die
im Vorfeld der Fusion vermutlich nur grob untersucht wurden, genauer
analysiert werden, um die Größe der Synergiepotenziale zu bestimmen.
Daraus werden die Synergieziele abgeleitet, die dann entweder den
operativen Bereichen oder speziell eingerichteten Integration Teams aufgegeben werden. Die
ersten beiden Schritte müssen so rasch wie möglich durchgezogen
werden, damit frühzeitig mit dem dritten – der eigentlichen Arbeit
– begonnen werden kann. |
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Die Synergieziele sollten ambitioniert, aber realistisch sein.
Ihre Formulierung eine Führungsentscheidung und kein partizipativer
Prozess – was aber nichts daran ändert, dass sie sachlich gerechtfertigt
sein müssen. Denn Ziele, die von den Betroffenen als abwegig empfunden
werden, können erleblichen Schaden anrichten: Sie wirken hochgradig
demotivierend und bewirken so, dass mit großer Wahrscheinlichkeit
nicht einmal der Teil der Ziele erreicht wird, der eigentlich erreichbar wäre. |
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Bei der Bestimmung der Synergieziele müssen ein Bottom-Up-Prozess
(Festlegen der Ziele pro Synergiefeld) mit einem Top-Down-Prozess
(Aufteilen der Gesamtziele auf die einzelnen Synergiefelder) in
Einklang gebracht werden. Dabei genügt es in aller Regel nicht,
wenn die Summe aller Bottom-Up-Ziele mit Mühe und Not das insgesamt
erforderliche Synergieergebnis liefert. |
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Ein gewisser Puffer ist einfach deshalb ratsam, weil es bei der
Realisierung fast immer unliebsame Überraschungen gibt: Manche Synergieeffekte
sind entweder gar nicht zu realisieren oder fallen aus unabweisbaren
sachlichen Gründen kleiner aus als erhofft und eingeplant. So kann
es passieren, dass man sich erhebliche Synergien von der Zusammenlegung
zweier Geschäftsfelder erwartet hatte – bis sich dann bei näherer Untersuchung
herausstellt, dass diese Geschäftsfelder zu unterschiedlich sind, um
dort nennenswerte Synergien zu holen.
In solchen Fällen hat es wenig
Sinn, trotzdem "Synergien anzuordnen" – damit würde man das böse
Erwachen bloß in die Zukunft verlagern und sich faktisch eine Zeitbombe
ins eigene Nest legen. Da positive Überraschungen sehr viel seltener
sind, stünde man ohne Puffer bereits vor der äußerst unangenehmen
Alternative, entweder anderswo zusätzliche Einsparungen
zu erzwingen oder eine Ad-hoc-Meldung mit einer Ergebniswarnung
herauszugeben. |
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Wenn es eng wird |
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Wenn Bottom-Up- und Top-Down-Planung auf Anhieb so zusammen passen,
dass noch ein gewisser Puffer bleibt, haben Sie Glück gehabt. Wenn
nicht, bleibt Ihnen nur die Möglichkeit, ein zweites Mal zur Jagd
zu blasen und zu versuchen, ohne allzu rabiate "Realitätsbegradigung"
die fehlenden Synergien zu finden. Ein pauschaler Aufschlag für
alle hat wenig Sinn – besser ist, erstens alle Synergiefelder noch
einmal kreativ daraufhin anzuschauen, ob nicht doch noch etwas mehr
zu erreichen ist, und zweitens zu versuchen, zusätzliche Potenziale
in Feldern zu finden, die bislang noch nicht so genau betrachtet
wurden. |
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Zur Not kommen auch Verkäufe von nicht geschäftsnotwendigem Vermögen oder von strategisch verzichtbaren Geschäftsfeldern in Betracht, auch wenn das streng genommen keine Synergien sind, sondern Einmaleffekte. Trotzdem werden viele Beobachter mit Milde reagieren, wenn die Zahlen unter dem Strich erfreulich aussehen. |
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Falls es auch danach noch nicht reicht, wird es bitter. Eine dritte
"Jagdrunde" macht kaum noch Sinn, weil Ihre nachgeordneten Führungsebenen
ihre Möglichkeiten mit großer Wahrscheinlichkeit bereits ausgeschöpft
haben; jetzt wäre es allenfalls noch möglich, Ihnen zusätzliche
Synergieziele aufs Auge zu drücken und sie so faktisch auf die gemeinsame
Lebenslüge "Lasst uns alle so tun als ob" einzuschwören. Statt
das Problem "nach unten durchzustellen" und damit den Zeitzünder
für die "Bombe" zu aktivieren, ist es
professioneller, den Shareholdern gleich die Wahrheit zu
sagen. Das ist zwar ausgesprochen unangenehm, aber es ist im Sinne
eines proaktiven
Konfliktmanagements immer noch besser als eine schleichende
Erosion von Glaubwürdigkeit,
Motivation und Aktienkurs
stattfinden zu lassen. |
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Eine wirkliche Lösung des Problems ist zu diesem Zeitpunkt nicht
mehr möglich, denn wenn die versprochenen Synergien objektiv nicht
einzulösen sind, dann sind sie es eben nicht. Die einzige realistische
Prävention ist, ganz am Anfang, also bei der Ankündigung der Fusion,
den Mund nicht zu voll zu nehmen und im Bewusstsein der Tatsache,
dass immer ein paar Teufelchen im Detail stecken, nicht gleich an
die Obergrenze dessen zu gehen, was Sie zu realisieren hoffen. Letztlich treffen wir damit wieder einmal auf die oberste Grundregel
der Konfliktprävention, die lautet, keine Erwartungen zu wecken,
die man nicht erfüllen kann oder möchte. |
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© 2002 Winfried Berner / letzte Aktualisierung 23.7.2017 – vollständige oder auszugsweise Wiedergabe, gleich in welcher Form, honorarpflichtig und nur mit vorheriger schriftlicher Genehmigung / Zitate im üblichen Umfang mit Quellenangabe gemäß wiss. Zitationsregeln zulässig. Näheres siehe Nutzungsbedingungen. |
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