Fusion, Übernahme, Post-Merger-Integration
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Kapitalmarkt: Weshalb das ChangeManagement unter Zeitdruck steht |
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Wer sich als Change Manager nur privat für Aktienkurse interessiert, hat etwas Wesentliches übersehen: Dass der Kapitalmarkt nämlich auf börsennotierte Unternehmen erheblichen Einfluss ausübt, und damit auch auf die Rahmenbedingungen von Veränderungsprozessen in diesen Unternehmen. Großaktionäre, Banken, Analysten und andere Nervensägen bestehen penetrant auf einer positiven Entwicklung des Aktienkurses und überdies auf einer (ihnen) angemessenen Dividende. Bei nicht börsennotierten Unternehmen übernehmen die gleiche Funktion die Inhaber – teils mit mehr Geduld, teils mit noch weniger. |
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Im Aktienkurs kommen die Erwartungen der Aktionäre und Analysten über die Zukunftsperspektiven Ihres Unternehmens zum Ausdruck. Da vor allem die Analysten in der Regel erstens recht gut informiert sind und zweitens enigen Einfluss auf das Verhalten mancher Aktionäre und damit auf den Aktienkurs haben, sollte man ihre Einschätzungen nicht auf die leichte Schulter nehmen. Überdies wirken sie auf das Unternehmen zurück, weil kritische Bewertungen das Top-Management in erheblichen Zugzwang bringen können. Wer einmal miterlebt hat, wie gestandene Vorstände schweißgebadet aus einer Konferenz zurückkommen, in der sie von Analysten "gegrillt" wurden, weiß, dass dieser Einfluss nicht zu unterschätzen ist. Die Folge ist ein erheblicher Zeitdruck auf das Realisieren von Ergebnissen: "Wir müssen mit ersten Ergebnissen da sein, bevor unsere Shareholder nervös werden," meinte ein Vorstand in realistischer Einschätzung der Lage. |
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Beispiel Fusion |
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Betrachten wir das einmal am Beispiel einer Fusion oder Übernahme. Ist der Aktienkurs im Zusammenhang mit der Fusion nach oben gegangen, steht das Management "nur" unter dem Druck, die erwarteten Synergien tatsächlich zu liefern. Genau genommen muss es sie sogar übertreffen, denn sonst entsteht keine weitere Kurssteigerung: Die positiven Erwartungen sind ja bereits "eingepreist". Dies ist noch der harmloseste und erfreulichste Fall, doch selbst der ist durchaus kein Spaziergang, errechnete Synergien in realisierte zu verwandeln. Denn Papier ist geduldig, und die Probleme stecken im Detail. |
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Ist der Kurs gleich geblieben oder zurückgegangen, steht das Management unter wesentlich größerem Druck. Dann muss es bei Strafe seiner unehrenhaften Ablösung beweisen, dass durch die Fusion oder Übernahme mehr Wert geschaffen wurde als es sich in den derzeitigen Kurse widerspiegelt. Das ist häufig nur über eine Verschärfung der angestrebten Kostensenkungen zu erreichen, denn, wie gesagt, die Analysten sind in der Regel gut informiert. Und bei Integrationsprozessen stecken viele Teufelchen im Detail – und treten auf die Bremse. |
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Noch unangenehmer ist, wenn sich die negativen Erwartungen der Analysten nicht nur auf den "strategischen Fit" zwischen den beiden Unternehmen beziehen, sondern auch auf das Management. Auf gut deutsch: Wenn sie dem derzeitigen Management eine erfolgreiche Fusion oder Neuausrichtung nicht zutrauen. Das Management wird sich dieser Sichtweise in der Regel nicht anschließen wollen – also steht es unter dem Druck, binnen kürzester Zeit den Gegenbeweis zu liefern. |
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Was die Sache noch schwieriger macht, ist, dass sich der Gang der Geschichte nicht immer an die Prognosen hält, die in der Euphorie des erfolgreichen Vertragsschlusses auf den ersten Pressekonferenzen verkündet wurden. Welche Handlungsoptionen hat das Management, wenn die Synergien nicht so sprudeln wie angekündigt? In der Regel bleibt ihm dann, um das Wegrutschen der Aktienkurse zu stoppen, kaum etwas anderes übrig als ein Sofortprogramm mit drastischen Maßnahmen (sprich: Personalabbau) anzukündigen, das deutlich über die ursprünglichen Pläne hinausgeht. Darauf reagiert der Kapitalmarkt in der Regel positiv – jedenfalls so lange, bis sich herausstellt, dass die Effekte erneut nicht so eintreten wie angekündigt. Auf das zweite Sofortprogramm reagiert der Kapitalmarkt schon deutlich verhaltener. Ab dann läuft die letzte Chance für diesen Vorstand. |
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Enormer Zeit- und Ergebnisdruck |
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Außenstehende machen sich keine Vorstellung, unter welchen Druck das Top-Management geraten kann, wenn eine Fusion oder Umstrukturierung hinter den Erwartungen des Kapitalmarkts zurückbleibt. In bleibender Erinnerung ist mir ein Treffen mit einem 62-jährigen Vorstandssprecher, der vor unserer Routinebesprechung einen Termin mit Analysten hatte, in einer Fusion, die zugegebenermaßen etwas holprig lief. Er, der normalerweise absolut souverän und nicht aus der Ruhe zu bringen war, kam durchgeschwitzt, aufgebracht und in fast schon verstörten Zustand von diesem Termin zurück. Die Analysten hatten ihn massiv in die Mangel genommen ("gegrillt") und dabei in größte Verlegenheit gebracht. Er brauchte über eine Stunde, bis er wieder ansprechbar für andere Themen war, und schweifte immer wieder zu dieser frischen Erfahrung ab. |
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Nun ist es die Aufgaben von Analysten, die Angaben von Unternehmen kritisch zu hinterfragen. Sie fühlen den Stellungnahmen und Ankündigungen der Vorstände weitaus kritischer auf den Zahn als sie es unternehmensintern gewohnt sind. Das kann zu ausgesprochen unangenehmen Situationen führen. Erklärt ein Vorstand zum Beispiel, dass er an den Ergebnisprognosen festhalte, obwohl die ersten beiden Quartale deutlich hinter dem Plan liegen, muss er mit der bohrenden Frage rechnen: "Wie viele Beispiele aus der Vergangenheit können Sie nennen, wo Sie das Jahresziel noch erreicht haben, nachdem die ersten beiden Quartale 7% unter Plan lagen?" Wie überzeugend die Antworten ausfallen, kann erhebliche Konsequenzen haben. Denn wenn die Analysten ihre Empfehlung von "strong buy" auf "buy" oder von "Halten" auf "Verkaufen" setzen, hat das nicht nur Auswirkungen auf die Tantieme, sondern bald auch auf die Karriereplanung. |
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Das Problem dabei ist, dass Analysten zwar in aller Regel eine exzellente betriebswirtschaftliche Qualifikation, aber kaum Erfahrung mit betrieblichen Veränderungsprozessen haben. Infolgedessen ist ihnen auch kaum vermitteln, dass manche Veränderungsvorhaben einfach mehr Zeit brauchen als den Zeitabstand zwischen zwei Analystenkonferenzen. Natürlich kann man ein Kostensenkungsprogramm samt Personalabbau in einem halben Jahr durchziehen, und bei einem Turnaround muss man das sogar. Auch bei einer Fusion oder einer Reorganisation müssen nach dieser Zeit die wesentlichen Entscheidungen im Kasten sein. Doch in aller Regel brauchen solche Veränderungen eine Weile, bis sich ihre Resultate in der Gewinn- und Verlustrechnung widerspiegeln. Wie soll man in so kurzer Zeit Ergebnisse vorweisen, die aus der Implementierung eine neuen Strategie und/oder aus wesentliche Veränderungen der Unternehmenskultur resultieren? Wie soll so rasch man messbare Erfolge eines Programms zur Steigerung der Mitarbeiterqualität oder zum Abbau innerbetrieblicher Reibungsverluste vorweisen? |
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Auch innerhalb von Großkonzernen steht das Top-Management von deren Unternehmensbereichen und Tochterunternehmen unter erheblichem Druck. Als wir den Vorstandsvorsitzenden der deutschen Niederlassung eines internationalen Konzerns in einem Interview fragten, worin denn seine wesentliche Wertschöpfung für die ihm anvertrautem Mitarbeiter sei, war seine spontane Antwort: "Ich schütze sie vor den Haifischen in der Zentrale." Zwei Jahre später, nach einer verkorksten Integration und einer schwierigen Marktphase, fiel er selbst den "Haien" zum Opfer. |
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Konsequenzen für das ChangeManagement |
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Es hilft alles nichts: Der Kapitalmarkt – bzw. die internen Shareholder – sitzen am längeren Hebel. Kaum ein Vorstand wird bereit sein, sich auf Wege der Veränderung einzulassen, deren Abschluss er mit großer Wahrscheinlichkeit nicht mehr im Amt erlebt. Davon geht ein erheblicher Druck in Richtung kurzfristig greifender Veränderungen aus, insbesondere auf Unternehmen, deren Eigenkapitalrendite unbefriedigend ist. |
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Man kann mit Fug und Recht darüber streiten, ob es für die Zukunft unserer Wirtschaft gut ist, wenn die Umsetzung langfristiger Strategien immer mehr zugunsten kurzfristig ergebniswirksamer Maßnahmen ins Hintertreffen gerät. Kostensenkungsprogramm und Personalabbau greifen allemal schneller als strategische Neuausrichtungen, grundlegende Innovationen oder der zukunftsgerichtete Umbau der Unternehmenskultur. Trotzdem hat es keinen Sinn, Vorstände zu langfristig angelegten Veränderungsprogrammen zu überreden, wenn absehbar ist, dass die Kapitalgeber vorzeitig ungeduldig werden und so nachdrücklich intervenieren, dass ein erfolgreicher Abschluss dieser Programme kaum zu gewährleisten ist. |
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Denn es hilft alles nichts: Der Kapitalmarkt (bzw. die internen Shareholder) sitzen am längeren Hebel. Kaum ein Vorstand wird bereit sein, sich auf Wege der Veränderung einzulassen, deren Abschluss er mit großer Wahrscheinlichkeit nicht mehr im Amt erlebt. Davon geht ein erheblicher Druck in Richtung kurzfristig greifender Veränderungen aus, insbesondere bei Unternehmen, deren Eigenkapitalrendite unbefriedigend ist. Diesem Druck darf sich das Change Management nicht einfach beugen, weil es sonst nur unrealistische Erwartungen wecken und damit Konflikte säen würde. Aber es kann sich ihm auch nicht völlig entziehen. Man darf und muss diesen Bogen spannen, aber man sollte ihn nicht überspannen. |
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Wenn Sie für ein großes Veränderungsvorhaben verantwortlich sind, bleibt Ihnen kaum etwas anderes übrig, als die Grenze dessen auszureizen, was für Shareholder und Analysten gerade noch akzeptabel ist. Wobei es nicht genügt, dass sie den Zeit- und Ergebnisrahmen beim Start des Vorhabens akzeptieren – entscheidend ist, dass sie ihn auch in sechs Monaten oder einem Jahr noch mitzutragen bereit sind. Darüber hinaus zu gehen, wäre tödlich. Da die Grenze jedoch in der Zukunft liegt und schwer abzuschätzen ist, dürfte es sinnvoll sein, zu ihr einen gewissen "Sicherheitsabstand" zu halten. |
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Mut zum langfristigen Denken und Handeln |
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Andererseits darf man sich auch nicht ins Bockshorn jagen lassen: Der Kapitalmarkt kann zwar Druck ausüben, aber er kann nicht erzwingen, was objektiv unmöglich ist. Das Top-Management muss daher keine Wunder vollbringen, sondern "nur" im Wettbewerb mit anderen Management-Teams bestehen. Um unternehmerisch erfolgreich zu sein, muss man mehr tun als Kosten zu senken: Man kann sich nicht zur Marktführerschaft sparen. |
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Ein langfristig positive Entwicklung des Unternehmenswerts (= Aktienkurs mal Anzahl der ausgegebenen Aktien) ist allein durch Sparprogramme nicht zu erreichen; dazu muss man auch in Innovation und Weiterentwicklung investieren. Deshalb wird sich der Kapitalmarkt sinnvollen strategischen Konzepten, zu denen auch die Weiterentwicklung der Unternehmenskultur und der Mitarbeiterqualität gehören kann, nicht verschließen. |
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Trotz allen Drucks ist es daher nicht nur möglich, sondern sinnvoll und sogar notwendig, mutig nach vorne zu gehen. Allerdings muss dafür sehr sorgfältig analysiert werden, welche Ergebnisse tatsächlich erreichbar sind und in welchem Zeithorizont. Und, da der Kapitalmarkt sehr ungnädig mit enttäuschten Erwartungen und nicht gehaltenen Versprechungen umgeht, ist es wichtig, in der Kommunikation realistisch zu sein und "nach den Grundsätzen kaufmännischer Vorsicht" vorzugehen. Wenn man schon am Anfang den Mund zu voll nimmt, beraubt man sich jeder Chance, die Erwartungen zu übertreffen, sondern läuft stattdessen ständig seinen großen Worten von gestern hinterher. |
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Dieser Druck des Kapitalmarkts hat neben manchen Ärgernissen auch eine positive Seite: Es übt einen erheblichen Innovationsdruck auf das Change Management aus. So wissen wir heute, wie man die Kultur eines Unternehmens in 2 bis 3 Jahren verändern kann, aber wir haben noch nicht allzu viele Ideen und Konzepte, wie die in einem Jahr gelingen kann. Auf die Forderung nach einer sustanziellen Beschleunigung reagieren wir Change Manager, wie alle anderen Menschen auch, erst einmal mit Widerstand. Aber warum sollte es nicht möglich sein, die Durchlaufzeit für Kulturveränderungen in ähnlicher Weise zu verkürzen wie die für Konstruktion von Kraftwerken, die Auslieferung von Maschinen oder die Freigabe von Baudarlehen? Mit Sicherheit ist das noch relativ junge Fachgebiet Change Management noch nicht am Ende seiner Innovationsmöglichkeiten angelangt. Also lassen Sie uns unsere Kreativität nicht darauf verwenden zu erklären, warum es nicht geht, sondern darauf zu erforschen, wie es gehen könnte. |
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